Begrunnelse for rentebeslutningen

På møtet 23. september kom Norges Banks komité for pengepolitikk og finansiell stabilitet frem til at det er behov for en noe strammere pengepolitikk for å få prisveksten ned til målet innen rimelig tid. Komiteen besluttet enstemmig å sette styringsrenten opp fra 4,25 til 4,50 prosent.

Norges Bank har fått i oppgave å sikre lav og stabil inflasjon. Målet er en prisvekst som over tid er nær 2 prosent. Samtidig skal vi bidra til at flest mulig er i jobb og til en stabil økonomisk utvikling.

Prisveksten har ligget over målet i flere år. Kapasitetsutnyttingen i norsk økonomi har avtatt og synes nå å være litt under et normalt nivå. På rentemøtet i juni var komiteens vurdering at det trolig ville bli behov for å sette renten videre opp på et av de nærmeste rentemøtene. Siden juni har komiteen merket seg følgende:

• Veksten i konsumprisindeksen (KPI) har vært høyere enn anslått, mens den underliggende prisveksten, målt ved KPI justert for avgiftsendringer og uten energivarer (KPI-JAE), har avtatt og vært lavere enn ventet. Konflikten i Midtøsten bidrar fortsatt til usikkerhet om prisutsiktene, og siden juni har prisene på olje og gass og flere andre råvarer steget. Samtidig vil en sterkere krone bidra til å dempe prisveksten på varer vi kjøper fra utlandet. Markedsrentene har steget både ute og hjemme. Lønnsveksten ser ut til å bli lavere i år enn i fjor og om lag som anslått i juni.
• Aktiviteten i fastlandsøkonomien har økt om lag som ventet. Sysselsettingen har steget videre, mens arbeidsledigheten har endret seg lite de siste månedene. På den annen side er det færre bedrifter i vårt regionale nettverk som melder om kapasitetsproblemer og knapphet på arbeidskraft. Samlet synes kapasitetsutnyttingen i norsk økonomi å avta litt mindre enn anslått i juni.

Komiteen er opptatt av at prisveksten fortsatt er klart over målet. Den underliggende prisveksten har vært lavere enn ventet, men inflasjonsutsiktene noe frem i tid synes ikke å være vesentlig endret. Den sterke veksten i bedriftenes kostnader de siste årene vil trolig bidra til å holde prisveksten oppe fremover. Høy prisvekst over tid kan føre til at bedrifter og husholdninger begynner å planlegge for at prisveksten holder seg høy. Da kan prisveksten bli mer seiglivet og vanskeligere å få ned igjen. Komiteen ønsker ikke å bremse økonomien mer enn nødvendig, men mener det er behov for en noe strammere pengepolitikk for å få prisveksten ned til målet innen rimelig tid.

Komiteen besluttet å sette styringsrenten opp fra 4,25 til 4,50 prosent. Slik komiteen vurderer utsiktene, vil det trolig være behov for å holde renten oppe en tid fremover. Komiteen er forberedt på å sette renten videre opp dersom inflasjonsutsiktene skulle tilsi det.

Dersom utsiktene for økonomien endrer seg, vil også renteutsiktene endres. Komiteen vil være særlig oppmerksom på tegn til at prisveksten vil holde seg oppe lenger enn anslått. Skulle for eksempel de internasjonale prisimpulsene bli sterkere enn det som nå legges til grunn, kan det bli behov for en høyere rente for å få prisveksten ned til målet innen rimelig tid. Skulle inflasjonstallene de siste månedene vise seg å være starten på en raskere nedgang i prisveksten eller arbeidsmarkedet utvikle seg svakere enn anslått, vil renten kunne bli lavere enn vi nå ser for oss.

I prognosene ligger styringsrenten nær dagens nivå i en periode fremover, før den etter hvert avtar noe. Den nye prognosen for styringsrenten indikerer en rente som holdes oppe noe lenger enn i prognosen fra juni. Med en slik renteutvikling anslås prisveksten å avta fra neste år og komme ned til 2 prosent i 2029. Økonomien er ventet å kjøle seg noe videre ned, og den registrerte arbeidsledigheten anslås å øke noe, til litt over nivåene den var i perioden før pandemien.

Ida Wolden Bache
Pål Longva
Øystein Børsum
Hilde C. Bjørnland
Steinar Holden

23. september 2026

Regjeringen fastsatte 18. september ny bestemmelse om pengepolitikken. I den nye bestemmelsen er pengepolitikkens mål og hensyn beskrevet med samme ordlyd som i den forrige. Den nye bestemmelsen vil ikke innebære noen endringer i utøvelsen av pengepolitikken.

1. Hovedbildet

Prisveksten er fortsatt over inflasjonsmålet og har ligget rundt 3 prosent de siste to årene. Vår vurdering er at det nå er litt flere ledige ressurser i økonomien enn normalt. Det siste året har den registrerte arbeidsledigheten endret seg lite. Økte priser på energi og flere andre råvarer som følge av konflikten i Midtøsten bidrar til å løfte prisveksten både ute og her hjemme. På dette rentemøtet ble styringsrenten hevet til 4,5 prosent. I prognosene ligger styringsrenten nær dette nivået i en periode fremover, før den etter hvert avtar noe. Vi anslår at prisveksten vil komme ned til 2 prosent i 2029 og at den registrerte ledigheten vil øke noe, til litt over nivåene den var i perioden før pandemien.

Høyere energipriser gir økt prisvekst og lavere økonomisk vekst ute

På slutten av fjoråret nærmet prisveksten hos flere av våre handelspartnere seg inflasjonsmålene på 2 prosent. Den økonomiske aktiviteten hadde holdt seg oppe til tross for usikkerhet om handelspolitikken. I år har konflikten i Midtøsten skapt nye forstyrrelser. Skipstrafikken gjennom Hormuzstredet er fortsatt lav, og det pågår stadig krigshandlinger i området. Prisene på olje, gass og raffinerte produkter er høyere enn i juni. Også andre råvarepriser har økt.

Skipstrafikken gjennom Hormuzstredet er fortsatt lav, og prisene på olje, gass og raffinerte produkter er høyere enn i juni.

De økte råvareprisene har ført til økt konsumprisvekst hos flere av våre handelspartnere, og prisveksten vil trolig holde seg over inflasjonsmålene i år, se figur 1.1. Både den europeiske og den amerikanske sentralbanken har nylig hevet styringsrentene. Markedsprisingen indikerer forventninger om at både de og andre sentralbanker vil heve rentene flere ganger i løpet av det nærmeste året. Også de langsiktige rentene har steget siden forrige rapport.

Økte priser på energi og andre råvarer demper den økonomiske aktiviteten ute, men mindre enn først antatt. I euroområdet dempes veksten i år også som følge av den varme og tørre sommeren. På den annen side bidrar investeringer knyttet til forsvar og kunstig intelligens til å løfte veksten flere steder. Samlet venter vi at den økonomiske veksten hos handelspartnerne blir litt lavere i år og neste år enn i 2025.

Prisveksten i Norge ligger fortsatt over målet

Etter å ha kommet raskt ned fra høye nivåer har prisveksten her hjemme ligget rundt 3 prosent de siste par årene. I august var tolvmånedersveksten i konsumprisindeksen (KPI) 3,3 prosent. Det var høyere enn anslått. Veksten i KPI justert for avgiftsendringer og uten energivarer (KPI-JAE) var 3,0 prosent. Gjennom sommeren har veksten i KPI-JAE vært lavere enn ventet. Samtidig har et gjennomsnitt av andre indikatorer for underliggende prisvekst ligget litt høyere enn veksten i KPI-JAE.

Prisveksten har ligget rundt 3 prosent de siste par årene.

De siste årene har høy vekst i bedriftenes kostnader bidratt til å holde prisveksten på varer og tjenester vi produserer i Norge oppe, se figur 1.2. Samtidig har prisveksten på importerte konsumvarer økt siden starten av fjoråret. Siden juni har prisoppgangen på disse varene avtatt og vært noe lavere enn ventet. Vi venter at prisveksten på importerte konsumvarer vil avta videre noe fremover.

Prisoppgangen på energi, jordbruksprodukter og andre råvarer i det internasjonale markedet vil trolig dempe fallet i prisveksten på importerte konsumvarer. Prisoppgangen vil også kunne øke innenlandske bedrifters kostnader. I det siste har også kraftprisene her hjemme økt.

På den annen side har lønnsveksten kommet noe ned, og i år venter vi en lønnsvekst på 4,4 prosent. Det er i tråd med rammen det ble enighet om i lønnsoppgjøret i industrien. I tillegg har kronen styrket seg gjennom året, og den er nå sterkere enn vi anslo i forrige rapport. En sterkere krone vil bidra til å til å dempe prisveksten i Norge.

Vi venter at den underliggende prisveksten vil ligge litt under 3 prosent de nærmeste månedene.

Lavere vekst i økonomien i år

De siste årene har renten bidratt til å dempe aktiviteten i fastlandsøkonomien. I fjor tok veksten seg litt opp, men har holdt seg lav gjennom første halvår i år. Utviklingen har vært om lag som ventet.

Husholdningenes konsum har avtatt så langt i år etter en oppgang gjennom de to foregående årene. Samtidig er det fortsatt bedring i kjøpekraften, og vi venter at konsumet vil øke fremover.

Vi venter at konsumet vil øke fremover, og at boliginvesteringene begynner å ta seg opp neste år.

Det bygges fortsatt få nye boliger, men fallet i investeringene har stoppet opp. Det siste halvannet året har veksten i bruktboligprisene gradvis avtatt. Vi venter at boligprisveksten i år blir lavere enn i fjor. Mens økt kjøpekraft vil kunne bidra til økt etterspørsel etter nye boliger, bidrar trolig prisforskjellen mellom nye og brukte boliger til å dempe etterspørselen. Vi venter at boliginvesteringene begynner å ta seg opp neste år, men at oppgangen blir moderat.

Flere av de store utbyggingsprosjektene på sokkelen som fulgte av oljeskattepakken er avsluttet eller i ferd med å avsluttes, og vi legger til grunn at oljeinvesteringene vil avta i år. Vi venter at eksportveksten fra fastlandsøkonomien dempes, mens veksten i offentlig etterspørsel trolig blir litt høyere enn i fjor. Bedriftene i vårt regionale nettverk venter moderat vekst i aktiviteten ut året.

Vi anslår at BNP for Fastlands-Norge vil øke med 0,9 prosent i år. Det er mindre enn i fjor. Anslaget er det samme som i forrige rapport.

Vi anslår at BNP for Fastlands-Norge vil øke mindre i år enn i fjor.

Små endringer i arbeidsledigheten

Siden i fjor vår har det vært små endringer i den registrerte ledigheten, og den er fortsatt lavere enn før pandemien. I august var 2,1 prosent av arbeidsstyrken registrert helt ledige hos Nav, justert for normale sesongvariasjoner. Det var som anslått. Arbeidskraftundersøkelsen (AKU) indikerer at ledigheten over tid har steget noe mer, men at den har avtatt litt så langt i år. Sysselsettingen har steget videre, og andelen av befolkningen som er i jobb er høyere enn før pandemien, se figur 1.3.

Vår vurdering er at kapasitetsutnyttingen i økonomien nå er litt under et normalt nivå. Vi venter at den fremover vil avta videre, men litt mindre enn vi anslo i juni.

Vår vurdering er at kapasitetsutnyttingen i økonomien nå er litt under et normalt nivå.

Trolig behov for å holde renten oppe en tid fremover

Siden mai i år har styringsrenten ligget på 4,25 prosent. Da Komiteen for pengepolitikk og finansiell stabilitet diskuterte innretningen av pengepolitikken i juni, var vurderingen at det trolig ville bli behov for å sette opp renten på et av de nærmeste møtene. På møtet 23. september besluttet komiteen å sette styringsrenten opp fra 4,25 til 4,50 prosent.

Slik komiteen vurderer utsiktene, vil det trolig være behov for å holde renten oppe en tid fremover. Komiteen er forberedt på å sette renten videre opp dersom inflasjonsutsiktene skulle tilsi det.

Utsikter til lavere prisvekst etter hvert

I prognosene ligger styringsrenten nær dagens nivå i en periode fremover, før den etter hvert avtar noe. Det er utsikter til at prisveksten vil avta fra neste år og komme ned til 2,0 prosent i 2029, se figur 1.4. Vi venter at økonomien vil kjøle seg noe videre ned, og at den registrerte arbeidsledigheten øker noe, til litt over nivåene den var i perioden før pandemien.

Det er utsikter til at prisveksten vil avta fra neste år og komme ned til 2 prosent i 2029.

De internasjonale prisimpulsene er anslått å avta etter hvert. Lavere lønnsvekst vil trolig også bidra til å dempe prisveksten. Det er samtidig utsikter til at lønningene vil stige mer enn prisene fremover. Husholdningenes kjøpekraft vil trolig fortsette å stige de nærmeste årene, også når vi tar hensyn til renteutgiftene. Det vil bidra til at det private forbruket øker, og til en gradvis oppgang i boliginvesteringene. Vi anslår en gjennomsnittlig boliglånsrente i underkant av 5 prosent i 2029.

Antallet som er i jobb ventes å øke i årene fremover. Målt som andel av befolkningen venter vi at sysselsettingen endres lite gjennom prognoseperioden.

2. Forutsetninger og anslag

Internasjonal økonomi

Veksten hos våre handelspartnere holdt seg godt oppe gjennom fjoråret til tross for politiske spenninger internasjonalt og betydelig økning i tollsatser på eksport til USA. Inflasjonen var moderat i de fleste land i Europa og i USA. Konflikten i Midtøsten og stengingen av Hormuzstredet har imidlertid ført til økt inflasjon verden over. Samtidig demper konflikten den økonomiske veksten i mange land, selv om veksten hos våre handelspartnere har vært høyere enn ventet i første halvår. Høye KI-relaterte investeringer, særlig i USA og Kina, støtter opp om veksten globalt.

Sentralbankene i euroområdet og USA har hevet styringsrenten med 0,25 prosentenheter tidligere denne måneden og er ventet å sette renten videre opp fremover. Markedsprisingen tilsier at også sentralbankene i Sverige og Storbritannia vil sette styringsrenten opp i løpet av de neste månedene, se figur 2.1. Langsiktige renter har også steget siden junirapporten og er i flere markeder på de høyeste nivåene på to–tre tiår, se figur 2.2. Oppgangen må ses i sammenheng med at flere sentralbanker har hevet styringsrentene og at markedsaktørene venter at disse rentene vil holde seg høye lenger enn tidligere lagt til grunn. Siden langsiktige inflasjonsforventninger har vært nokså stabile, reflekterer økningen i tiårsrenten trolig i hovedsak høyere forventede realrenter. Internasjonale aksjeindekser har steget noe siden forrige rapport. Kredittpåslagene er lite endret.

Den samlede økonomiske veksten hos handelspartnerne ventes å bli litt lavere i år og neste år enn i 2025, men vekstanslagene for 2026 er høyere enn i forrige rapport. I anslagene har vi lagt vekt på følgende:

• Konflikten i Midtøsten har ført til høyere priser på energi og flere andre råvarer. Oljeprisene er høyere enn ved forrige rapport, og prisen på naturgass og noen andre raffinerte energirelaterte produkter har økt mer, se «Prisene på energi og andre råvarer». Det reduserer husholdningers realinntekter og øker bedrifters kostnader. Dette vil trolig dempe den økonomiske aktiviteten hos våre handelspartnere resten av 2026 og inn i neste år.
• De negative effektene av økte tollsatser har vært begrensede. 24. juli innførte USA en ny toll på 10 eller 12,5 prosent på import fra 60 land, inkludert Norge og våre viktigste handelspartnere. Denne tollen erstatter den midlertidige globale tollen på 10 prosent som USA innførte i februar i år. I slutten av august økte USA tollsatsene på deler av Canadas eksport. Vi legger til grunn at gjennomsnittlige globale tollsatser på import til USA holdes på dagens nivå, som er om lag som i forrige rapport.
• Høyere langsiktige renter har bidratt til strammere finansielle forhold hos flere av våre handelspartnere. Det trekker isolert sett i retning av lavere vekst fremover.
• I USA ventes veksten å holde seg rundt 2 prosent i hele prognoseperioden. Veksten i innenlandsk etterspørsel er god. De høye energiprisene kan dempe husholdningenes forbruk, men ettersom USA har blitt mer enn selvforsynt med energi de senere årene, kan de høyere energiprisene også gi positive ringvirkninger for amerikansk økonomi. KI-relaterte investeringer har økt mye, og de store teknologiselskapenes investeringsplaner bidrar til at veksten ventes å holde seg oppe.
• I euroområdet og Storbritannia, som er avhengige av import av både olje og gass, vil de høye energiprisene trolig dempe veksten det nærmeste året. I euroområdet dempes veksten på kort sikt også av den varme og tørre sommeren. På den annen side løftes veksten blant annet av ekspansiv finanspolitikk knyttet til forsvar og infrastrukturinvesteringer. Også i Storbritannia vil forsvarsutgiftene øke, men budsjettplanene samlet tilsier finanspolitisk innstramming. Etter hvert vil trolig høyere privat konsum og økt vekst i private investeringer løfte veksten. Lavere energipriser trekker i samme retning.
• I Sverige venter vi at veksten holder seg godt oppe de nærmeste årene, og anslaget for veksten i inneværende år er oppjustert fra forrige rapport på grunn av høyere vekst enn ventet i andre kvartal. Husholdningenes kjøpekraft har økt som følge av lavere styringsrenter, reallønnsvekst og finanspolitiske støtteordninger. Offentlige utgifter knyttet til forsvar og infrastrukturinvesteringer løfter også veksten i anslagene våre.
• I Kina anslår vi lavere vekst i år enn i fjor, og at veksten vil fortsette å falle til rundt 4 prosent mot slutten av prognoseperioden. Vi venter at Kinas eksport av høyteknologiske varer vil fortsette å øke, men ikke like raskt som den har gjort hittil i år. Det vil trolig bare delvis bli oppveid av økt vekst i innenlandsk etterspørsel gjennom boliginvesteringer og husholdningenes forbruk.

Konsumprisveksten hos våre viktigste handelspartnere var moderat før krigen i Midtøsten brøt ut. Høyere energipriser bidrar til at prisveksten ventes å øke den nærmeste tiden, før den gradvis avtar lenger ut i prognoseperioden. Underliggende prisvekst ventes å nærme seg 2 prosent mot slutten av prognoseperioden, men anslagene er samlet sett høyere enn i junirapporten. I anslagene har vi lagt vekt på følgende:

• Vi venter at konsumprisveksten målt ved KPI vil øke til henholdsvis 3,5 og 3,1 prosent i USA og eurosonen fra 2025 til i år, for deretter å avta lenger ut i prognoseperioden i tråd med utviklingen i fremtidspriser på energi.
• Høye energipriser og forstyrrelser i verdikjeder fører til økte innsatskostnader, og vil trolig gjøre at det tar tid før prisveksten på varer og tjenester utenom energi reduseres til nivåer som er forenlig med inflasjonsmålene.
• Langsiktige markedsbaserte inflasjonsforventninger er lite endret som følge av konflikten i Midtøsten både i Europa og USA. Det reduserer risikoen for andrerundeeffekter på pris- og lønnsdannelsen. Kortsiktige inflasjonsforventninger har steget i euroområdet, og er på om lag de samme høye nivåene som i april/mai. Kortsiktige amerikanske inflasjonsforventninger er lavere enn i april/mai og om lag på samme nivå som ved forrige rapport.
• Vi legger til grunn moderate andrerundeeffekter av de økte energiprisene og tilbudssideforstyrrelsene, og anslår litt høyere lønnsvekst i eurosonen, Storbritannia og USA i år og neste år enn i forrige rapport. Vi anslår at samlet lønnsvekst hos våre industrialiserte handelspartnere vil avta fra litt under 4 prosent i fjor til litt over 3 prosent mot slutten av prognoseperioden.

BNP for Fastlands-Norge

Etter noen år med svak utvikling i fastlandsøkonomien tok veksten seg opp i fjor. Oppgang i husholdningenes inntekter førte til god vekst i konsumet. Veksten i eksport og petroleumsinvesteringer holdt seg høy, mens det var moderat vekst i offentlig etterspørsel.

Etter svak utvikling rundt årsskiftet økte BNP for Fastlands-Norge om lag som ventet i andre kvartal, se figur 2.3. Veksten fra kvartalet før var på 0,3 prosent. Enkelte midlertidige faktorer som fall i kraftproduksjon og streik innen overnatting og servering dempet aktiviteten noe i andre kvartal. Vi venter moderat vekst de nærmeste kvartalene, om lag som i junirapporten. I anslagene har vi lagt vekt på følgende:

• Bedriftene i vårt regionale nettverk venter moderat produksjonsvekst gjennom andre halvår, se venstre panel i figur 2.4. Bedring i kjøpekraften blant husholdningene, økt satsing på forsvar og bygging av datasentre er viktige drivkrefter for veksten. Samtidig bidrar den svake utviklingen i byggenæringen til å dempe aktiviteten.
• Vårt prognosesystem SMART, som vekter anslag fra et bredt sett av modeller, anslår at veksten i BNP for Fastlands-Norge tar seg opp de nærmeste kvartalene, se høyre panel i figur 2.4.

• Konflikten i Midtøsten bidrar fremdeles til usikkerhet om den økonomiske utviklingen. Siden forrige rapport har prisene på energi og andre råvarer steget videre, se «Prisene på energi og andre råvarer». Det kan isolert sett dempe etterspørselen fra husholdningene og investeringene i fastlandsbedriftene, mens investeringene i oljesektoren kan bli positivt påvirket. De siste månedene har prisene på raffinerte oljeprodukter steget noe mer enn råoljeprisen. Isolert sett trekker dette i retning av at de negative effektene på norsk økonomi kan bli litt større enn antatt i juni.

Vi venter at veksten i BNP for Fastlands-Norge avtar fra 1,7 prosent i fjor til 0,9 prosent i år og deretter tar seg litt opp igjen, se figur 2.5. Anslagene for 2026–2029 er samlet sett lite endret siden junirapporten.

Det ser ut til å bli lav vekst i husholdningenes konsum i år, før årsveksten trolig tar seg opp fra neste år. Vi anslår at boliginvesteringene tar seg opp fra neste år, og at veksten i foretaksinvesteringene holder seg oppe fremover. Eksportveksten blir trolig moderat fremover. Vi venter at investeringene i petroleumsnæringen vil falle etter hvert som pågående utbygginger ferdigstilles. Veksten i offentlig etterspørsel anslås å øke neste år og deretter avta gradvis. For detaljerte anslag og endring fra forrige rapport, se tabell 2 og 3 i vedlegget.

Husholdningene

Husholdningenes disponible realinntekt økte markert både i 2024 og 2025. Konsumet økte også, men ikke like mye som inntekten. Sammen med høyere pensjonssparing har det ført til oppgang i spareraten.

Både vare- og tjenestekonsumet endret seg lite fra første til andre kvartal, se figur 2.6. Samlet konsum falt i første halvår, og utviklingen var svakere enn anslått i forrige rapport. Vi venter vekst i konsumet i andre halvår, men den svake utviklingen i første halvår bidrar til at årsveksten i år blir lav. Utover i prognoseperioden venter vi at konsumveksten tar seg opp. I anslagene har vi lagt vekt på følgende:

• Innen varehandel og tjenesteyting rapporterer bedriftene i Regionalt nettverk om relativt god vekst i første halvår. Utviklingen synes bedre enn de foreløpige tallene for husholdningenes konsum i nasjonalregnskapet viser. Bedriftene i nettverket venter at økt kjøpekraft blant husholdningene vil løfte etterspørselen i andre halvår. Noen bedrifter tror at utsikter til høyere rente bidrar til å dempe salget av varige konsumgoder, selv om flere bedrifter venter at avgiftsendringer fra januar 2027 vil bidra til økt bilsalg mot slutten av året.
• Vi anslår at veksten i husholdningenes disponible realinntekt fremover blir lavere enn de siste to årene. Avtakende vekst i lønn og sysselsetting og økte netto renteutgifter bidrar til nedgangen. I tillegg trekker høyere energipriser opp veksten i konsumprisene i år. For prognoseperioden samlet blir inntektsveksten trolig om lag som gjennomsnittet for de siste ti årene, noe som bidrar til å holde anslått konsumvekst oppe fremover.
• Husholdningenes sparing økte i første halvår i år. Vi legger til grunn at sparing til pensjon vil holde seg høy fremover. I anslagene øker konsumet i gjennomsnitt mindre enn husholdningenes disponible realinntekt i perioden 2026–2029, noe som bidrar til å holde spareraten oppe fremover.
• Husholdningene har høy gjeld. Frem til 2024 økte rentebelastningen før den falt litt gjennom fjoråret, se figur 2.7. Økt rente bidrar til at husholdningenes rentebelastning trolig øker litt neste år. Vi antar at gjelden vil vokse om lag i takt med husholdningenes inntekter, slik at det blir små endringer i gjeldsbelastningen fremover.

Boligmarkedet

Etter et markert fall gjennom 2023 har boliginvesteringene holdt seg lave. Kraftig oppgang i materialkostnader, økte lønnsutgifter og høyere renter har bidratt til den svake utviklingen. I første halvår har utviklingen vært bedre enn anslått, men vi venter svak utvikling i andre halvår. Vi anslår at årsveksten tar seg opp utover i prognoseperioden, men ikke like mye som i forrige rapport. Nivået i slutten av 2029 ventes å være lavere enn det var i starten av 2023, se figur 2.8. I anslagene har vi lagt vekt på følgende:

• Aktiviteten blant bygg- og anleggsbedriftene i vårt regionale nettverk er lav, og det er få nye prosjekter planlagt. Flere bedrifter tror likevel at bunnen i boligbyggingen er nådd, men mange forteller at oppgangen stadig skyves frem i tid.
• Tall for igangsetting og salg av nye boliger tyder på at boliginvesteringene vil endre seg lite den nærmeste tiden, se figur 2.9. En fortsatt høy pris på nye boliger relativt til brukte boliger kan bidra til at det tar tid før salget av nye boliger tar seg opp igjen.

• Sammenliknet med forrige rapport vil utsikter til høyere rente trolig dempe boliginvesteringene.
• Vi venter at økt kjøpekraft hos husholdningene etter hvert fører til noe høyere etterspørsel etter både nye og brukte boliger.
• Utover i prognoseperioden vil nedgang i renten og oppgang i boligprisene trolig bidra til å bedre lønnsomheten i byggenæringen og føre til at nybyggingen øker.

Lettelser i utlånsforskriftens krav til egenkapital og nedgang i renten bidro trolig til at veksten i bruktboligprisene tok seg opp i fjor. Hittil i år har boligprisveksten vært lav, men det er store regionale forskjeller. Utviklingen har den siste tiden vært særlig svak i Oslo-området, mens flere andre større byer opplever god vekst.

Nivået på bruktboligprisene i august var lavere enn vi anslo i juni. Vi venter økte boligpriser fremover, men årsveksten i år blir trolig en del lavere enn den var i fjor. Fra og med neste år venter vi at årsveksten tar seg opp. I anslagene har vi lagt vekt på følgende :

• Sammenliknet med forrige rapport vil utsikter til høyere rente trolig dempe veksten i boligprisene.
• Oppgang i husholdningenes inntekter vil trolig løfte etterspørselen etter boliger i årene som kommer.
• Lav tilførsel av nye boliger trekker i retning av høyere boligpriser.
• Etter hvert vil nedgang i renten trekke i retning av høyere boligpriser.

Bedriftene

Investeringene i fastlandsbedriftene dempes av økning i renten og andre kostnader. Etter svak utvikling i årene 2022 til 2024 tok investeringsveksten seg opp i fjor, og vi venter at veksten vil være på om lag samme nivå i år. I anslagene tar årsveksten seg opp til 5 prosent neste år før den faller til under 2 prosent i 2028, se figur 2.10. Anslaget for årsveksten neste år er oppjustert fra junirapporten. I anslagene har vi lagt vekt på følgende:

• Bedriftene i Regionalt nettverk planlegger samlet sett å øke investeringene i år og neste år. Utbygging av datasentre, investeringer innen teknologi og kapasitetsutvidelser i reiselivsnæringen løfter investeringene. Samtidig velger enkelte bedrifter å utsette eller stoppe investeringsprosjekter som følge av usikkerhet knyttet til fremtidig lønnsomhet.
• Investeringene innen kraftforsyning vil øke markert i år og neste år ifølge investeringstellingen fra Statistisk sentralbyrå. Det er særlig investeringer knyttet til oppgraderinger av strømnettet som bidrar til den sterke veksten. Informasjon fra nettselskapene tyder på at investeringene i strømnettet vil fortsette å øke de neste årene.
• Investeringstellingen tyder på at investeringene innen industri og bergverk vil øke i år og neste år.

Investeringene i olje- og gassnæringen har økt mye de tre siste årene. Det gjenspeiler at oljeselskapene satte i gang en rekke utbygginger i 2022 som følge av oljeskattepakken og høye priser på olje og gass. Vi venter at petroleumsinvesteringene faller i perioden 2026 til 2028, men ikke like mye som anslått i forrige rapport. I anslagene har vi lagt vekt på følgende:

• Investeringene i de pågående utbyggingene ventes å falle med nesten 100 milliarder kroner fra 2025 til 2028, i takt med at prosjektene fullføres.
• Oljeselskapene har annonsert at de vil sette i gang mange prosjekter fremover. Vi venter at de nye prosjektene vil dempe fallet i petroleumsinvesteringene de nærmeste årene og bidra til at de øker noe i 2029.
• Investeringstellingen tyder på at fallet i olje- og gassinvesteringene i år og neste år blir om lag som anslått i forrige rapport.
• Begrensninger i skipstrafikken gjennom Hormuzstredet har ført til oppgang i prisene på olje og gass. Vi venter at prisøkningen demper nedgangen i petroleumsinvesteringene fremover.

Eksportveksten har vært høy de siste årene. Svekkelsen av kronekursen frem mot sommeren 2023, økt turisme, høy aktivitet i oppdrettsnæringen og økte investeringer innen olje, gass og grønn teknologi i utlandet har bidratt til oppgangen.

Vi venter avtakende eksportvekst fra disse næringene fremover. I tillegg bidrar lite vann i magasinene til at eksporten av elektrisk kraft avtar i år. Vi anslår moderat vekst i eksporten fra Fastlands-Norge fra og med i år og ut prognoseperioden. I anslagene har vi lagt vekt på følgende:

• De eksportrettede bedriftene i Regionalt nettverk venter at produksjonen vil øke moderat i høst. Blant annet vil økte forsvarsutgifter globalt bidra til vekst for en del eksportbedrifter.
• Kronekursen har styrket seg en del i år, se «Kronekursen». Vi legger til grunn at den fremover vil være sterkere enn forutsatt i forrige rapport. Styrking av kronekursen vil isolert sett dempe norsk eksport.
• BNP-veksten hos våre handelspartnere vil trolig holde seg oppe fremover og bidra til økt etterspørsel etter våre eksportprodukter.
• De globale petroleumsinvesteringene vil trolig utvikle seg svakere fremover enn i perioden 2021 til 2025 og bidra til å dempe veksten i norsk eksport.
• Vi legger til grunn at USAs tolløkning i sommer vil ha liten effekt på samlet eksport fra Fastlands-Norge.

Finanspolitikken

De siste to årene har veksten i offentlig etterspørsel avtatt. Offentlige investeringer falt gjennom deler av fjoråret og i starten av inneværende år. Vi legger til grunn at veksten i offentlig etterspørsel blir høyere enn veksten i BNP for Fastlands-Norge fremover, se figur 2.11. Anslagene for vekst i offentlig etterspørsel for årene 2026–2029 er samlet sett om lag som i junirapporten. I anslagene har vi lagt vekt på følgende:

• Veksten i offentlig etterspørsel i år og neste år ventes å være i tråd med forslaget til revidert nasjonalbudsjett (RNB) og budsjettforliket. Økte forsvarsutgifter bidrar til å løfte veksten i offentlig etterspørsel.
• Vi legger til grunn et strukturelt oljekorrigert underskudd som andel av SPU i tråd med forslaget til RNB for 2026 og budsjettforliket. Målt som andel av SPU anslås underskuddet til 2,7 prosent i 2026.
• Støtte til Ukraina bidrar til økt pengebruk i år. Dette ventes å ha liten effekt på innenlandsk etterspørsel.

Ifølge Finansdepartementets beregninger vil innretningen av finanspolitikken i tråd med forslaget til revidert budsjett for 2026 virke om lag nøytralt på aktivitetsnivået i år og neste år. Beregningene viser også at budsjettoppleggene for 2024–2026 har en ekspansiv effekt på norsk økonomi i år og neste år.

Arbeidsmarked og kapasitetsutnytting

Vår vurdering er at kapasitetsutnyttingen de siste årene har vært nær et normalt nivå, men at den har avtatt gradvis og nå trolig er litt under et normalt nivå. Anslaget for produksjonsgapet er litt oppjustert mot slutten av året sammenliknet med forrige rapport, se figur 2.12. I anslagene har vi lagt vekt på følgende:

• Den registrerte arbeidsledigheten har vært stabil og nær 2,1 prosent så langt i år, justert for normale sesongvariasjoner. Det er som anslått i forrige rapport og nær nivået vi vurderer som forenlig med normal kapasitetsutnytting. Bruttoledigheten, som også inkluderer arbeidssøkere på tiltak hos Nav, har også vært stabil den siste tiden.
• Arbeidsledigheten målt ved Arbeidskraftsundersøkelsen (AKU) er høyere enn den registrerte ledigheten. Avstanden mellom de to målene har økt de siste årene. Det kan delvis skyldes at flere unge har meldt seg på arbeidsmarkedet. Disse har ofte svakere insentiver til å registrere seg hos Nav, blant annet fordi mange ikke har opptjent rett til dagpenger. Samtidig kan AKU-ledigheten tyde på at arbeidsmarkedet er mindre stramt enn den registrerte ledigheten tilsier. Siden forrige rapport har trenden i AKU-ledigheten falt noe.
• Både beholdningen av ledige stillinger og tilstrømmingen av nye ledige stillinger har holdt seg stabile det siste året. Dette indikerer at etterspørselen etter arbeidskraft holder seg oppe.
• Sysselsettingen steg litt mer enn anslått i andre kvartal. De nærmeste kvartalene venter vi litt lavere sysselsettingsvekst, i tråd med forventningene fra bedriftene i Regionalt nettverk. Anslagene er lite endret sammenliknet med forrige rapport.
• Andelen bedrifter i Regionalt nettverk som melder om kapasitetsproblemer og knapphet på arbeidskraft har falt siden slutten av fjoråret. Indikatorene tilsier et produksjonsgap som ligger noe under null og som avtar i tråd med anslaget for produksjonsgapet fra forrige rapport.
• Vårt modellsystem for kapasitetsutnytting hensyntar blant annet BNP for Fastlands-Norge, sysselsetting, ledighet, lønnsvekst og inflasjon. Modellene indikerer at kapasitetsutnyttingen avtok gjennom fjoråret og var litt under et normalnivå i første halvår i år, se figur 2.12.
• BNP for Fastlands-Norge har utviklet seg om lag som ventet gjennom første halvår. Samtidig venter bedriftene i vårt regionale nettverk en litt sterkere vekst i fjerde kvartal enn vi anslo i forrige rapport. Dette trekker isolert sett i retning av et litt høyere produksjonsgap mot slutten av året.

Vi anslår at produksjonsgapet avtar videre og når en bunn i 2028. Sammenliknet med forrige rapport har arbeidsmarkedet utviklet seg litt sterkere enn ventet, og produksjonsgapet er litt oppjustert det nærmeste året. Vi venter at andelen av befolkningen som er i jobb vil holde seg oppe gjennom hele prognoseperioden, men at den vil være litt under vårt anslag på trendveksten i sysselsettingsandelen.

Vi anslår at den registrerte arbeidsledigheten stiger til 2,4 prosent, som anslått i forrige rapport, se figur 2.13.

Produksjonspotensialet

Vekstevnen i norsk økonomi, målt ved veksten i produksjonspotensialet, har avtatt gradvis gjennom de siste 20 årene, se tabell 2.1. I årene etter pandemien har imidlertid utviklingen flatet ut som følge av høyere trendvekst i sysselsettingen (N*). Denne økningen skyldes blant annet at det har kommet mange ukrainske flyktninger til Norge. I tillegg har flere i de eldste og yngste aldersgruppene kommet i jobb, se nærmere omtale i Pengepolitisk rapport 3/2025.

Tabell 2.1 Produksjon og produksjonspotensial3

I år anslår vi at produksjonspotensialet vokser med 1,2 prosent. Anslaget er lite endret sammenliknet med forrige rapport. I vurderingene av produksjonspotensialet for 2026 har vi lagt vekt på følgende:

• Produktivitetsveksten har avtatt det siste året og var nær null i andre kvartal i år. Vi har lagt til grunn at produktiviteten er midlertidig lav i 2026. Dette demper produksjonspotensialet i 2026.
• Vi venter at produktivitetsveksten vil ta seg opp i andre halvår. Det er i tråd med forventningene fra bedriftene i Regionalt nettverk, se figur 2.14.

• Vår vurdering av sysselsettingstrenden i år er lite endret sammenliknet med forrige rapport.

Vi venter at veksten i produksjonspotensialet øker noe igjen fra 2026 til 2027 før den gradvis avtar til 1,2 prosent i slutten av prognoseperioden. I vår vurdering av produksjonspotensialet fremover har vi lagt vekt på følgende:

• Vi venter at veksten i trendproduktiviteten tiltar til 0,8 prosent neste år, og vokser med om lag 0,7 prosent resten av prognoseperioden.
• Fremover venter vi gradvis lavere årlig trendvekst i sysselsettingen, blant annet som følge av utsikter til lavere befolkningsvekst. Anslagene er basert på befolkningsfremskrivinger fra Statistisk sentralbyrå.
• Vi venter at antall arbeidstakere på korttidsopphold de neste årene vil øke i takt med sysselsettingsveksten i resten av økonomien.

Lønnsvekst

Lønnsveksten steg mye i kjølvannet av pandemien som følge av høy prisvekst, et stramt arbeidsmarked og høy lønnsomhet i deler av næringslivet. I fjor var lønnsveksten 4,9 prosent. Vi venter at lønnsveksten avtar til 4,4 prosent i år. Det er litt lavere enn vi anslo i forrige rapport. I anslagene for 2026 har vi lagt vekt på følgende:

• I årets lønnsoppgjør ble partene enige om en ramme for lønnsveksten i industrien på 4,4 prosent.
• Vi anslår at produksjonsgapet faller gjennom året. Det vil trolig bidra til å dempe lønnsveksten fra i fjor til i år.
• Kontaktene i Regionalt nettverk og partene i arbeidslivet i Norges Banks forventningsundersøkelse venter at lønnveksten i år vil avta til henholdsvis 4,5 og 4,4 prosent, se figur 2.15. I Forventningsundersøkelsen er forventningene til lønnsveksten i år litt nedjustert sammenliknet med forrige kvartal.
• Kvartalsvis statistikk for gjennomsnittlig månedslønn indikerer at lønnsveksten har falt mye så langt i år. Dette kan indikere at årslønnsveksten i 2026 blir lavere enn anslått i forrige rapport. Samtidig varierer de løpende tallene mye fra kvartal til kvartal, blant annet fordi lønnsoppgjør kan registreres i statistikken på ulike tidspunkter.

Vi anslår at lønnsveksten vil avta videre til 4,0 prosent neste år. Anslaget er uendret fra forrige rapport. I anslaget for 2027 har vi lagt vekt på følgende:

• Våre anslag innebærer at ledigheten øker litt neste år, og at produksjonsgapet avtar noe gjennom året. Vi anslår også at prisveksten vil falle fra 2026 til 2027. Det trekker i retning av at lønnsveksten avtar videre. Sammenliknet med forrige rapport er anslagene lite endret.
• Kontaktene i Regionalt nettverk og partene i arbeidslivet i Norges Banks forventningsundersøkelse forventer en årslønnsvekst i 2027 på henholdsvis 4,0 og 3,8 prosent, se figur 2.15. Både i Regionalt nettverk og forventningsundersøkelsen er forventningene til lønnsveksten i 2027 litt nedjustert sammenliknet med forrige kvartal.

• Lønnsandelen i næringslivet samlet har de siste årene ligget litt over gjennomsnittet for de siste ti årene, se figur 2.16. Vi anslår små endringer i lønnsandelen fra i fjor til i år.

• Lønnsandelen i industrien har de siste årene vært klart lavere enn gjennomsnittet for de siste ti årene, se figur 2.16. Informasjon fra nasjonalregnskapet tyder på høyere lønnsandel i industrien så langt i år, om lag som anslått i forrige rapport. En høyere lønnsandel trekker i retning av lavere lønnsvekst fremover. Siden forrige rapport har kronen vært sterkere enn anslått. Dette bidrar isolert sett til lavere lønnsomhet i industrien. Samtidig har flere råvarepriser steget, se «Prisene på energi og andre råvarer». Dette trekker i retning av høyere lønnsomhet i deler av industrien. Samlet sett er anslagene våre for lønnsomheten lite endret sammenliknet med forrige rapport.
• Våre empiriske modeller, som hensyntar produktivitet, prisvekst, kapasitetsutnytting og bedriftenes lønnsomhet, indikerer en samlet årslønnsvekst på mellom 4,1 og 4,2 prosent, se figur 2.15.

Utover i prognoseperioden venter vi at lønnsveksten avtar videre. Det må ses i sammenheng med at vi anslår et mindre stramt arbeidsmarked og lavere prisvekst. Vi venter at lønnsandelene i både Fastlands-Norge og i industrien vil nærme seg sine historiske gjennomsnitt de neste årene, men det er usikkerhet knyttet til anslagene fremover.

Anslagene våre innebærer at reallønnsveksten avtar litt i år før den stiger noe igjen i 2027. Anslagene for de neste årene er litt nedjustert sammenliknet med forrige rapport, se figur 2.17. Anslagene innebærer også at reallønnen, målt ved KPI, vil vokse mer enn produktiviteten gjennom prognoseperioden. Det må ses i sammenheng med at våre anslag på bedriftenes produktpriser stiger mer enn konsumprisene.

Prisutsiktene

Prisveksten har i flere år ligget over inflasjonsmålet på 2 prosent, se figur 2.18. Inflasjonsforventingene blant husholdningene og bedriftsledere har også ligget stabilt over målet siden prisveksten tiltok, se figur 1.A. I juni og juli var tolvmånedersveksten i konsumprisindeksen (KPI) lavere enn ventet. Prisveksten økte igjen i august, og veksten var høyere enn anslått. Endringer i nettleie og høyere priser på bensin og diesel bidro til oppgangen. Prisveksten på norskproduserte varer og tjenester har samlet sett utviklet seg om lag som anslått, mens prisveksten på importerte varer har avtatt mer enn ventet. I august var tolvmånedersveksten i KPI 3,3 prosent, mens veksten i KPI justert for avgiftsendringer og uten energivarer (KPI-JAE) var 3,0 prosent.

Underliggende prisvekst

Den underliggende prisveksten, målt ved KPI-JAE og andre indikatorer, har vært rundt tre prosent siden juli 2024, se figur 2.19. Gjennom sommeren har KPI-JAE vært lavere enn anslått. Vedvarende høy prisvekst på tjenester og husleier bidrar til å holde KPI-JAE oppe, mens prisveksten på importerte varer trekker i motsatt retning. Vi venter en årsvekst i KPI-JAE på 3,0 prosent i år. Deretter anslås veksten å avta og nærme seg 2 prosent i 2029. Sammenliknet med forrige rapport er anslagene nedjustert det nærmeste året og deretter litt høyere. I anslagene har vi lagt vekt på følgende :

• Anslagene for KPI-JAE fra vårt anslagsapparat SMART er nedjustert det nærmeste året, se figur 2.20. Våre anslag ligger nær anslagene fra SMART de nærmeste kvartalene.

• Våre indikatorer for prisene på importerte innsats- og konsumvarer har steget de siste månedene. For en nærmere omtale, se «Prisene på energi og andre råvarer». Samlet sett er anslagene for de internasjonale prisimpulsene noe oppjustert sammenliknet med forrige rapport, se figur 2.21.

• Kronekursen, målt ved den importveide kursindeksen I-44, har styrket seg siden starten av året og er nå sterkere enn lagt til grunn i forrige rapport. Vi legger til grunn en sterkere kronekurs gjennom hele prognoseperioden, se figur 2.D. En sterkere krone bidrar til å dempe prisveksten.
• Kraftprisene har vært høye i 2026. Spot- og terminprisene på kraft har steget siden forrige rapport. Økte kraftpriser bidrar til å løfte bedriftenes kostnader og trekker isolert sett i retning av høyere prisvekst.
• Husleieprisveksten ventes å være høyere enn KPI-JAE de nærmeste årene og bidra til å holde prisveksten oppe. Etter hvert som samlet prisvekst avtar, anslår vi at også husleieprisveksten reduseres. Sammenliknet med forrige rapport er husleieprisveksten nedjustert i år og neste år.
• Vi anslår at kapasitetsutnyttingen vil falle noe de nærmeste årene og at det vil bidra til lavere pris- og lønnsvekst. Anslagene for kapasitetsutnyttingen de nærmeste årene er litt oppjustert siden forrige rapport.
• Lønnsveksten de siste årene har vært høy sammenliknet med produktivitetsveksten. Dette har gitt sterk kostnadsvekst i bedriftene og bidratt til å holde prisveksten oppe, se figur 2.22. Samlet sett er anslagene våre for lønn- og produktivitetsveksten lite endret siden forrige rapport.

Konsumprisveksten

Vi venter en årsvekst i KPI på 3,3 prosent i 2026. Deretter anslås veksten til å avta gjennom prognoseperioden. Anslagene er litt oppjustert de neste årene sammenliknet med forrige rapport. I anslagene har vi lagt vekt på følgende:

• Et nedjustert anslag for KPI-JAE siden forrige rapport trekker ned anslaget for samlet prisvekst i 2026.
• Høyere spot- og terminpriser på kraft bidrar til å løfte husholdningenes energikostnader. Fastprisordningen "Norgespris" skjermer imidlertid en stor andel av husholdningene i Norge fra denne kostnadsøkningen. I juli ble også nettleien økt. Økningen var større enn lagt til grunn i forrige rapport. Dette trekker opp anslaget for KPI i år.
• Etter utbruddet av krigen i Iran i mars økte prisene på drivstoff mye, men reduserte drivstoffavgifter dempet effekten på pumpeprisene gjennom sommeren. Avgiftene har blitt tilbakeført til sine gamle satser. Dette bidrar til økte priser til konsumentene. Videre legger vi til grunn at bensin- og dieselprisene vil følge terminprisene. Disse prisene er nå høyere enn ved forrige rapport. Dette bidrar til å trekke opp anslaget for KPI for inneværende år.

3. Pengepolitisk analyse

Virkning av ny informasjon i modellapparatet

Ny informasjon

Anslagene og den pengepolitiske analysen bygger i hovedsak på makromodellen NEMO. For inneværende og neste kvartal legger vi til grunn i NEMO anslag basert på informasjonen og analysene presentert i kapittel 2. Etter de to første kvartalene legger vi til grunn enkelte eksogene drivkrefter, som markedspriser på olje og gass, kraft, utviklingen i verdensøkonomien, petroleumsinvesteringer og offentlig etterspørsel. Når historiske data, korttidsanslag og eksogene drivkrefter er lagt til grunn, gir NEMO anslag for resten av prognosehorisonten. Anslagene kryssjekkes mot andre modeller.

For å oppsummere hvordan ny informasjon og nye vurderinger av den økonomiske situasjonen har påvirket prognosene siden forrige rapport, viser vi i figur 3.1 anslag for kapasitetsutnyttingen og underliggende prisvekst, målt ved KPI-JAE, gitt samme rentebane som sist. Viktige premisser for denne analysen er:

• Veksten i KPI-JAE har vært lavere enn anslått i forrige rapport. Også anslagene for prisveksten den nærmeste tiden er nedjustert. I modellen tolkes denne nedjusteringen i hovedsak som en nedgang i marginene til bedriftene. Det skyldes at vi vurderer veksten i bedriftenes underliggende kostnader til å være litt høyere enn i forrige rapport.
• På grunn av økte priser på råvarer og høyere fraktrater, ser prisimpulsene fra utlandet ut til å bli noe sterkere enn lagt til grunn i forrige rapport. Økte kraftpriser bidrar til å løfte det innenlandske kostnadspresset.
• Anslaget for lønnsveksten i år er litt lavere enn i forrige rapport, mens anslaget for neste år er uendret.
• Kronekursen er sterkere enn anslått i forrige rapport. Det bidrar til å dempe prisveksten fremover. Markedets forventninger til styringsrenten den nærmeste tiden er samlet sett nær rentebanen fra forrige rapport. I øvelsen med uendret rentebane legger vi derfor til grunn at kronekursen endrer seg lite fra dagens nivå.
• Anslaget for produksjonsgapet er litt høyere enn i forrige rapport.
• Normalrenten i modellen er oppjustert fra forrige rapport, se figur 3.4. I modellen innebærer dette at en uendret rentebane fra sist virker mindre innstrammende. Det fører til at både inflasjon og produksjonsgap er noe mer oppjustert utover prognosehorisonten enn de ville vært med uendret normalrente.

Denne øvelsen viser at med uendret rentebane blir prisveksten lavere enn anslått i forrige rapport det nærmeste året. Anslagene er oppjustert lenger frem. Dette henger sammen med at drivkreftene for inflasjon samlet sett er noe høyere enn i forrige rapport. En noe sterkere kronekurs tilsier lavere prisvekst, mens høyere prisimpulser fra utlandet og høyere kraftkostnader for bedriftene bidrar til høyere prisvekst. Produksjonsgapet blir høyere enn i forrige rapport.

Modellens rentebane

NEMO gir en bane for styringsrenten som, gitt modellens struktur, avveier hensynene til lav og stabil inflasjon og høy og stabil produksjon og sysselsetting, se figur 3.2. Med ny informasjon og nye vurderinger vil rentebanen fra modellen (modellbanen) normalt endres. I både denne og i forrige rapport er modellbanen lavere enn rentebanen.

Modellbanen er lite endret den nærmeste tiden sammenliknet med forrige rapport, men den er oppjustert fra midten av neste år, se figur 3.3. Vi har lagt til grunn at kronekursen vil svekke seg noe fra dagens nivå ved publisering dersom rentebanen følger modellbanen. Det skyldes at modellbanen er lavere enn markedets prising av styringsrenten den nærmeste tiden.

Renteregnskapet i figur 3.3 viser hvordan endrede modellanslag for blant annet prisvekst, produksjonsgap og kronekurs bidrar til å endre modellbanen. Denne måten å fremstille renteregnskapet på sier ikke nødvendigvis noe om de underliggende drivkreftene i modellen. Med andre ord viser renteregnskapet hvordan endringer i anslagene slår ut i modellrenten, men ikke hva som driver dem. Størrelsen på en søyle i renteregnskapet avhenger både av hvor mye anslaget på variabelen har endret seg og hvilken vekt variabelen har i renteregelen GEORG. Den stiplede linjen, som er summen av søylene, viser endringen i modellbanen. Den heltrukne linjen viser endringen i renteprognosen.

De viktigste bidragene til endringer i modellbanen er:

• Anslaget for prisveksten er lavere det nærmeste året, men er litt oppjustert i resten av prognoseperioden sammenliknet med forrige rapport. Lavere inflasjonsanslag bidrar til å trekke modellbanen ned det nærmeste året, se røde søyler.
• Produksjonsgapet er litt oppjustert fra forrige rapport. Det trekker modellbanen opp, se oransje søyler.
• For modellbanen anslår vi en kronekurs som er litt sterkere enn det vi la til grunn for modellbanen i forrige rapport. Valutakursutviklingen bidrar derfor til en lavere rente i modellen, se mørkeblå søyler.
• Markedets prising av styringsrenter ute den nærmeste tiden har steget siden forrige rapport. Det bidrar til å løfte modellbanen.
• Markedsrenter med lenger horisont både her i Norge og hos våre handelspartnere har økt mye siden forrige rapport. Det trekker opp markedsindikatorene for normalrenten, se figur 3.4. Også modellindikatoren er høyere enn i forrige rapport. På bakgrunn av dette øker vi punktanslaget for normalrenten i modellen med 0,2 prosentenheter til 3,2 prosent. Dette trekker modellbanen opp hele prognoseperioden, se lysegrønne søyler.

Renteprognosen i denne rapporten er høyere enn modellbanen. Renteregnskapet tar utgangspunkt i modellbanen og dens tilhørende anslag. Dersom man tar utgangspunkt i anslagene som følger av rentebanen, får man en endring i modellbanen som ikke er konsistent med anslagene den bygger på.

Andre relevante indikatorer for den pengepolitiske analysen

• Norges Banks enkle Taylor-regel fungerer som en enkel kryssjekk av pengepolitikken. Regelen estimerer den historiske sammenhengen mellom renten i dag på den ene siden og renten forrige kvartal, langsiktige markedsrenter og anslagene for inflasjon og produksjonsgap på den andre, se Pengepolitisk rapport 1/2025. Regelen legger større relativ vekt på produksjonsgapet enn renteregelen i Nemo. Regelen indikerer nå en pengemarkedsrente som er lite endret fra forrige rapport, se figur 3.5. Denne kryssjekken indikerer, i likhet med modellbanen, en noe lavere rente enn anslaget i denne rapporten.

• Markedets prising av styringsrenten den nærmeste tiden kan si oss noe om hvordan markedsaktørene har tolket ny informasjon siden sist og hvordan de tror pengepolitikken vil reagere. Prisingen av styringsrenten det neste året er noe høyere enn i forrige rapport, se venstre panel i figur 3.6. Markedsprisingen det neste året ligger nær rentebanen i denne rapporten. På lengre sikt inneholder markedsprisingen terminpremier som gjør at prisingen i større grad kan avvike fra markedets styringsrenteforventninger. Det gjør det vanskelig å sammenlikne markedsprisingen direkte med rentebanen. Markedsprisingen på lengre sikt inngår som en del av vår vurdering av normalrenten i modellen, se figur 3.4.

• Norge er en liten og åpen økonomi, og våre finansielle markeder er tett knyttet sammen med markedene hos våre handelspartnere. Endringer i markedsrentene ute kan gi utslag i kronekursen, og de gir en indikasjon på hvordan markedets forventninger til de økonomiske utsiktene internasjonalt har endret seg. Markedets prising av styringsrentene hos våre viktigste handelspartnere er høyere det neste året enn den var i forrige rapport, se høyre panel i figur 3.6.

Innretningen av pengepolitikken

Beskrivelse av rentebanen

Prognosen for styringsrenten (rentebanen) er lite endret den nærmeste tiden, men høyere på lengre sikt enn den var i forrige rapport. Rentebanen er forenlig med at styringsrenten settes opp på dette møtet, for så å bli liggende på 4,5 prosent en stund. Prognosen for styringsrenten faller gradvis fra slutten av neste år og ender i underkant av 3,5 prosent mot slutten av prognoseperioden.

Rentebanen er nær prisingen av styringsrenten i markedet den nærmeste tiden. Vi legger derfor til grunn at kronen vil forbli nær uendret ved publisering av rentebeslutningen og Pengepolitisk rapport.

Markedsrenter og mål på stramheten i pengepolitikken

Hvordan styringsrenten virker på økonomien, avhenger både av gjennomslaget den har til markedsrentene og hvor høye disse rentene er sammenliknet med prisveksten og det langsiktige nøytrale rentenivået i økonomien. Følgende utviklingstrekk er sentrale i denne rapporten:

• Pengemarkedspåslaget er forskjellen mellom tremåneders Nibor, som er en viktig referanserente i det norske pengemarkedet, og forventet styringsrente. Samlet er markedsprisingen av pengemarkedspåslaget fremover om lag som lagt til grunn i forrige rapport, og anslagene for påslaget fremover er uendret. Prognosen for pengemarkedsrenten er derfor endret om lag like mye som anslaget for styringsrenten siden forrige rapport, se figur 3.7.

• Boliglånsrenten har vært om lag som anslått i forrige rapport. Vi anslår at boliglånsrenten øker fra 5,2 prosent i tredje kvartal i år til 5,6 prosent mot slutten av neste år, før den faller gradvis, se figur 3.7.
• Nivået på forventet realrente relativt til det nøytrale nivået er ett av flere mål på hvor innstrammende pengepolitikken er. Den nøytrale realrenten er det nivået på realrenten som er forenlig med balanse i økonomien over tid. I figur 3.8 vises realstyringsrenten, her definert som vårt anslag på styringsrenten fratrukket vårt anslag på fremtidig inflasjon. Vi anslår intervallet for nøytral realstyringsrente til å være mellom 0,25 og 1,75, se «Anslag på nøytral rente» fra Pengepolitisk rapport 2/2026. Realstyringsrenten ligger over intervallet i store deler av prognoseperioden.

Avveiinger i pengepolitikken

Avveiingene mellom hensynet til lav og stabil inflasjon og hensynet til høy og stabil produksjon og sysselsetting kommer til uttrykk i Begrunnelse for rentebeslutningen og i anslagene for inflasjonen og produksjonsgapet. Prognosene for styringsrenten, inflasjonen og produksjonsgapet kommer frem av figur i Begrunnelse for rentebeslutningen.

Punktene i figur 3.9 viser gjennomsnittet av anslagene ett til tre år frem for produksjonsgapet og inflasjonsgapet (inflasjon fratrukket inflasjonsmålet) i ulike rapporter. Hvor i diagrammet punktene ligger, avhenger av sjokkene økonomien er blitt utsatt for og hvordan pengepolitikken innrettes som respons på sjokkene. I denne rapporten er inflasjonsgapet og produksjonsgapet så å si uendret i forhold til forrige rapport, se blå prikk. Modellbanen gir ifølge modellen høyere inflasjon og et mer positivt produksjonsgap enn anslagene i denne rapporten, se grønn prikk.

Utdyping

Vedlegg

Tabeller med detaljerte anslag

Tabell 1 Internasjonale anslag

Tabell 2 Korttidsanslag

Tabell 2a Konsumpriser. Tolvmånedersvekst. Prosent

Kilder: Statistisk sentralbyrå og Norges Bank

Tabell 2b Boligpriser. Månedsvekst. Sesongjustert. Prosent

Kilder: Eiendom Norge, Eiendomsverdi, Finn.no og Norges Bank

Tabell 2c Registrert ledighet (rate). Prosent av arbeidsstyrken. Sesongjustert

Kilder: Nav og Norges Bank

Tabell 2d BNP for Fastlands-Norge. Kvartalsvekst. Sesongjustert. Prosent

Kilder: Statistisk sentralbyrå og Norges Bank

Tabell 3 Anslag på makroøkonomiske hovedstørrelser