Det høres muligens underlig at den norske stat låner penger samtidig som vi har plassert mange tusen milliarder kroner i Statens pensjonsfond utland? I bloggen Statsgjeld i Norge ble dette diskutert grundig, men de viktigste årsakene er at den norske staten låner for å finansiere utlån fra statlige låneinstitusjoner, for eksempel Lånekassen, og at statspapirene skal bidra til velfungerende og effektive finansmarkeder i Norge.  

Statens lånebehov dekkes gjennom salg av statsobligasjoner. I perioden mellom 2018 og 2024 har staten lånt (brutto) 482 milliarder kroner, se tabell 1. Utestående obligasjonsgjeld for den norske staten har i samme periode økt fra 400 til 566 milliarder kroner.

Utenlandske investorer har alltid vært interessert i å kjøpe norske statsobligasjoner og eide hele 72 prosent av utestående obligasjonsgjeld ved utgangen av 2024. I eierskapsstatistikken fra Verdipapirsentralen (Euronext Securities Oslo) er det ingen nærmere forklaring på hvem disse utenlandske investorene er. Ved å bruke statistikk fra omsetning som Norges Bank mottar på daglig basis (mer om omsetningstallene i dette memoet), skal vi forsøke å si noe om hvilke utenlandske investorer som er kjøpere av norske statsobligasjoner i første- og annenhåndsmarkedet.  

Tabell 1: Lånebehovet og gjennomført opplåning i markedet ved utleggelse av statsobligasjoner. Utestående obligasjonsgjeld ved utgangen av året og andelen eid av utenlandske investorer. Milliarder kroner

¹Lånebehovet slik det kommer frem fra statsbudsjettet i oktober hvert år. Lånebehovet dekkes ved å selge statsobligasjoner i markedet, men noe kan også dekkes ved trekk på statens kontantbeholdning. Derfor er det ikke nødvendigvis en-til-en-forhold mellom lånebehovet og opplåningen.
²Utestående obligasjonsgjeld ved utgangen av året.
Kilder: Euronext Securities Oslo (VPS), Finansdepartementet og Norges Bank.

Hvem kjøper statsobligasjonene i førstehåndsmarkedet?

Statens salg av statsobligasjoner skjer i det som kalles førstehåndsmarkedet. Siden 2018 har alt salg skjedd ved enten auksjoner eller syndikeringer. Syndikering er en salgsform som går ut på å invitere flere banker – syndikatet – til å samarbeide om å hente inn penger til et lån. Syndikatet vil kontakte investorer for å kartlegge interessen for å kjøpe obligasjonen som utstedes og i dialog mellom utsteder og investorer fastsettes pris og størrelse på handelen. Nye obligasjonslån blir kun solgt ved syndikeringer, mens utvidelser av eksisterende lån har skjedd i all hovedsak med auksjoner og noen få ganger gjennom syndikering.

I syndikeringene har fondsforvaltere blitt tildelt 38 prosent av salgsvolumet. De andre investorkategoriene (bank, forsikring og pensjon, hedgefond og sentralbanker/offentlige institusjoner) har alle sammen fått ganske lik tildeling på mellom 14 og 18 prosent. Norske investorer har kjøpt i underkant av 35 prosent av volumet i syndikeringer siden 2018. 

For å fremme salg av statsgjeld i førstehåndsmarkedet og omsetning i annenhåndsmarkedet har Norges Bank inngått avtaler med fire finansinstitusjoner (Danske Bank, DNB, Nordea og SEB) om at de skal være primærhandlere i norske statspapirer, se også nærmere beskrivelse av primærhandler-rollen.

Primærhandlerne har i perioden 2018-2024 kjøpt nesten 56 prosent av volumet i auksjonene, som er salg av eksisterende lån.  Det er normalt at primærhandlerne kjøper en stor andel av volumet i auksjonene. Primærhandlerne kjøper statsobligasjonene inn til egen portefølje for så å selge obligasjonene til investorene på et senere tidspunkt når de etterspør dem.

Hedgefond har kjøpt nesten 20 prosent av volumet i auksjonene. Deretter følger fondsforvaltere med rundt 12 prosent og banker med litt over 4 prosent av salgsvolumet.

Figur 1 viser hva de ulike investorkategoriene samlet har kjøpt i auksjoner og syndikeringer, men uten det som primærhandlerne har kjøpt i auksjonene. Rundt 63 prosent har blitt solgt til fondsforvaltere og hedgefond, mens de tre kategoriene bank, forsikring og pensjon, sentralbanker og offentlige institusjoner er om lag jevnstore og samlet sett kjøpt 35 prosent.

Figur 1: Kjøpere av statsobligasjoner samlet i auksjoner og syndikeringer fordelt på investorkategorier. Primærhandlernes kjøp er ikke inkludert. Prosent. 2018 – 2024  

Kilder: Primærhandlerne og Norges Bank

De investorene som kjøper statsobligasjonene i førstehåndsmarkedet har tilholdssted i Norge (30 prosent), Europa (38 prosent) eller Amerika (27 prosent). Asiatiske investorer utgjør 4 prosent, mens Midtøsten og Afrika utgjør kun 1 prosent.

Figur 2: Kjøpere av statsobligasjoner samlet i auksjoner og syndikeringer fordelt på regioner. Primærhandlernes kjøp er ikke inkludert. Prosent. 2018 – 2024  

Kilder: Primærhandlerne og Norges Bank

Hvem kjøper statsobligasjonene i annenhåndsmarkedet?

Annenhåndsmarkedet er finansielle markedsplasser hvor obligasjoner som allerede er solgt i førstehåndsmarkedet, handles mellom investorer og investorer og primærhandlerne.

Primærhandlerne rapporterer alle sine handler i norske statspapirer til Norges Bank, så dersom en av partene i en handel i annenhåndsmarkedet er en av primærhandlerne i norske statspapirer, så har vi informasjon om handelen. Vi har ikke statistikk for handler i norske statspapirer som ikke involverer en av våre primærhandlere.

I perioden fra 2018 til og med utgangen av 2024 rapporterte primærhandlerne en omsetning på 2 938 milliarder kroner, litt mer en halvparten av denne omsetningen var investorer som kjøpte obligasjoner fra primærhandlerne.

I figur 3 ser vi hvilke regioner som har kjøpt fra primærhandlerne. Det er tydelig at det europeiske markedet er viktigst. Hele 59 prosent er kjøpt av europeiske investorer, mens 19 prosent er kjøpt av norske investorer. Investorer fra Nord-Amerika står for 12 prosent av kjøpene, mens asiatiske investorer har kjøpt for 10 prosent.

Figur 3: Kjøpere i annenhåndsmarkedet av statsobligasjoner fordelt på regioner. Prosent. 2018 – 2024

Kilder: Primærhandlerne og Norges Bank

Europa er den regionen som kjøper mest av primærhandlerne i annenhåndsmarkedet. I figur 4 ser vi på i hvilke land disse europeiske investorene kommer fra. Investorer i Storbritannia utgjør over en tredjedel. Deretter følger Polen, Sverige og Tyskland. De landene som er med i figur 4 utgjør til sammen mer enn 99 prosent av kjøperne av norske statsobligasjoner i annenhåndsmarkedet hvor en av primærhandlerne er involvert i transaksjonen.

Figur 4: Kjøpere i annenhåndsmarkedet av statsobligasjoner fordelt på land i Europa uten Norge. Prosent. 2018 – 2024  

Kilder: Primærhandlerne og Norges Bank

Hvilke ulike investorer er det som kjøper statsobligasjonene fra primærhandlerne? I figur 5 ser vi at det er tre store investor som kjøper; banker, fondsforvaltere og sentralbanker og offentlige institusjoner. Disse tre investorkategoriene står for nesten to tredjedeler av samlet kjøp fra primærhandlerne. Hedgefond kjøper for 5 prosent i annenhåndsmarkedet, noe som er betydelig lavere enn andelen til denne investorkategorien i førstehåndsmarkedet.

Figur 5: Kjøp i annenhåndsmarkedet av statsobligasjoner fordelt på investorkategorier. Prosent. 2018 – 2024  

Kilder: Primærhandlerne og Norges Bank

Utviklingen for fem investorkategorier

Så langt har vi sett på kjøpene av obligasjoner fra investorene enten via førstehåndsmarkedet (auksjoner og syndikeringer) eller i annenhåndsmarkedet hvor handelen skjer med en av primærhandlerne. Det vi ikke har tatt med oss er at primærhandlerne også kjøper tilbake statsobligasjonene fra investorene. Ofte kan slike kjøp tilbake være knyttet til at investorene ønsker å kjøpe andre norske statsobligasjoner, for eksempel at investorene selger obligasjoner med kort tid til forfall og kjøper obligasjoner med lengre gjenstående løpetid.

For fem investorkategorier har vi tatt summen av deres kjøp i førstehåndsmarkedet og kjøp fra primærhandlerne og deretter trukket fra salg tilbake til primærhandlerne, vist i figur 6. Det vi ikke får tatt hensyn til er forfall av obligasjoner i perioden, noe som betyr at selv om en investorkategori akkumulert øker sine nettokjøp innebærer ikke det nødvendigvis at beholdningen av obligasjoner øker. Investoren kan ha hatt obligasjoner i sin portefølje som har gått til forfall.

Figur 6: Akkumulerte kjøp og salg i første- og annenhåndsmarkedet. Milliarder kroner. 2018 – 2024  

Kilder: Primærhandlerne og Norges Bank

Det vi ser er at banker jevnt over kjøper mer av statsobligasjonene i første- og annenhåndsmarkedet enn de selger tilbake til primærhandlerne. Akkumulert over disse årene har banker økt netto-posisjonen sin med 84 milliarder kroner før eventuelle forfall av obligasjoner. Det samme gjelder også fondsforvaltere og hedgefond. Hedgefond kjøper obligasjonene gjennom både auksjoner og syndikeringer, men selger mer av obligasjonene tilbake til primærhandlerne enn de kjøper i annenhåndsmarkedet.  

Forsikring og pensjon har fra 2021 økt netto-posisjonen i statsobligasjoner med nesten 22 milliarder kroner. Dette har trolig sammenheng at forsikring og pensjon har forpliktelser til å levere en minsteavkastning til sine kunder. I årene 2019 og 2020 var gjennomsnittlig 10-års statsobligasjonsrente i Norge rundt 1,16 prosent, mens i 2024 var gjennomsnittlig 10-års rente steget til rundt 3,60 prosent. Dermed har det høyere rentenivået gjort det betydelig mer attraktivt for forsikring og pensjon å kjøpe statsobligasjoner.

Sentralbanker og offentlige institusjoner hadde ved utgangen av 2021 en akkumulert netto-posisjon på knappe 2,5 milliarder kroner i statsobligasjoner, men ved utgangen av 2024 var den akkumulerte netto-posisjonen økt til 110 milliarder kroner.  Sentralbanker og offentlige institusjoner har dermed vært en betydelig kjøper av de norske statsobligasjonene de siste årene, både gjennom deltakelse i syndikeringene og kjøp i annenhåndsmarkedet fra primærhandlerne. En forklaring kan være at flere sentralbanker har valgt å plassere valutareservene sine i norske kroner, for eksempel for å øke diversifiseringen i sine valutareserver. En annen forklaring kan være at valutareservene globalt sett har økt i perioden og det i seg selv kan ha bidratt til økt kjøp av norske statsobligasjoner fra sentralbankene.