Modellbanen er basert på optimal politikk

I Norges Bank bruker vi den makroøkonomiske modellen NEMO som hovedmodell for å lage rentebaner og gjøre analyser av pengepolitikken. I de pengepolitiske rapportene (PPR) presenteres to rentebaner: Komiteens rentebane og modellrentebanen («modellbanen»). Modellbanen er den rentebanen som følger direkte fra NEMO.

Frem til desemberrapporten i 2025 ble modellbanen i NEMO beregnet ved å minimere en tapsfunksjon. Fordelen med tapsfunksjonstilnærmingen er at rentebanen gir en «optimal» avveiing mellom sentralbankens mål slik de er representert i modellen. Tapsfunksjonen straffer avvik fra inflasjonsmålet og avvik fra det høyeste nivået på sysselsettingen som er mulig å opprettholde over tid, målt ved produksjonsgapet. I tillegg straffer tapsfunksjonen store endringer i renten fra ett kvartal til det neste, også kalt renteglatting. Modellbanen er den rentebanen som gir minst samlet tap, og avhenger av hvilken vekt hensynene har i tapsfunksjonen.

I praksis har likevel denne måten å beregne modellbanen på flere utfordringer. Når rentebanen bestemmes ved å minimere en tapsfunksjon, fastsettes renten som del av et samlet optimeringsproblem for hele modellen. Det innebærer at modellrenten påvirkes av et stort antall variabler samtidig. Da er det ofte krevende å formidle hvorfor modellrenten endrer seg fra rapport til rapport.

Hva er annerledes med GEORG?

Dette er bakgrunnen for at vi har utviklet GEORG, en renteregel for modellrenten. Formålet med GEORG er å gjøre sammenhengen mellom anslag og renteutvikling tydeligere. Regelen er konstruert slik at modellbanen i all hovedsak er den samme som tidligere, da modellen ble løst med tapsfunksjon.

Med GEORG bestemmes modellrenten som en mekanisk respons på anslag for sentrale økonomiske størrelser i modellen. Samtidig påvirker renten anslagene, slik at rente og anslag fremdeles bestemmes samlet. Forskjellen er at modellrenten nå bestemmes direkte av anslag for et begrenset antall nøkkelvariabler.

I GEORG inngår blant annet anslagene for valutakurs, lønnskostnader per produsert enhet, utenlandske renter, pengemarkedspåslag, normalnivået for styringsrenten og renten i forrige periode.

Variablene i GEORG er valgt fordi de gir informasjon om hvordan inflasjon og økonomisk aktivitet vil utvikle seg fremover. Dette er avgjørende for at regelen skal kunne etterligne den «optimale» pengepolitikken i modellen. For eksempel påvirker valutakursen og lønnskostnadene både prisveksten og aktivitetsnivået, men ofte med en viss forsinkelse. Siden renten også virker med et betydelig tidsetterslep, er det lurt å reagere tidlig på endringer i disse størrelsene, heller enn å vente til utslagene vises i inflasjon og sysselsetting.

I tillegg inngår inflasjon og produksjonsgapet direkte i regelen og fanger opp forhold som ikke reflekteres i de øvrige variablene. Eksempler på dette er prisutvikling på importerte varer, finanspolitikk, utviklingen i boligmarkedet og petroleumsinvesteringer.

Modellbanen som følger av GEORG vil ofte avvike fra rentebanen i pengepolitisk rapport, som vist i figur 1. Slike avvik skyldes at de pengepolitiske beslutningene også bygger på andre modeller og analyser, i tillegg til vurderinger av risiko og usikkerhet som ikke fullt ut fanges opp i modellen.

Figur 1: Komiteens rentebaner fra PPR 4/25 og PPR 1/26, samt modellbanen fra PPR 1/26.

Hvordan forklare at modellrenten endrer seg fra rapport til rapport?

Modellbanen kan endre seg fra en rapport til den neste hvis vi får ny data eller vi gjør nye vurderinger av utsiktene. I PPR forsøker vi å synliggjøre dette gjennom et renteregnskap. Renteregnskapet illustrer hva som ligger bak endringene i modellrenten.

Figur 2: Renteregnskapet basert på endring i anslagene som inngår i GEORG for PPR 1/26.

Med GEORG kan renteregnskapet fremstilles på en enkel måte, der vi ser på bidrag fra endringer i anslagene som inngår i rentegelen.

I figur 2 viser søylene hvor mye én enkelt variabel bidro til å trekke modellrenten opp eller ned i PPR 1/26. Størrelsen på søylen avhenger både av hvor mye anslaget på variabelen har endret seg, og hvilken vekt variabelen har i GEORG. Høyere anslag for lønns- og prisvekst trakk modellrenten opp, mens et sterkere kroneanslag trakk den ned.

Samtidig er det viktig å være klar over at denne måten å fremstille renteregnskapet på ikke nødvendigvis sier noe om de underliggende årsakssammenhengene i modellen. Endringer i anslag kan skyldes mange ulike forhold. For eksempel kan bedre lønnsomhet i eksportnæringen gjøre at vi oppjusterer lønnsanslagene i inneværende år. Høyere lønnskostnader vil i modellen etter hvert løfte inflasjonen. I renteregnskapet vil dette imidlertid bare vises som bidrag fra lønnskostnader og deretter som inflasjon. Hadde lønnsanslagene derimot vært uendret mellom to rapporter, ville det ikke vært noe bidrag fra lønnskostnader i renteregnskapet. Da ville også andre anslag, som inflasjonen, trolig vært lavere, og deres bidrag i renteregnskapet mindre. Med andre ord viser renteregnskapet hvordan endringer i anslagene slår ut i modellrenten, men ikke hva som driver dem.

Anslagene for økonomien påvirkes også av renten. For eksempel gir en høyere rentebane sterkere krone og lavere anslag for inflasjon og produksjonsgap. I NEMO bestemmes renten og anslag samtidig slik at de henger sammen. Dersom man tar utgangspunkt i anslagene som følger av Komiteens rentebane, får man en endring i modellbanen som ikke er konsistent med anslagene den bygger på. Derfor tar renteregnskapet utgangspunkt i modellbanen og dens tilhørende anslag.

GEORG gir en direkte kobling mellom endrede økonomiske utsikter og modellrenten, og gjør det enklere å forklare hva som ligger bak modellbanen. Samtidig gjør regelen det mulig for utenforstående å beregne modellrenten basert på et gitt sett med anslag.

Med GEORG har vi fått en ny måte å forklare modellbanen på, samtidig som avveiingene i pengepolitikken er de samme som med tapsfunksjonen. Vi mener dette blir et nyttig verktøy for å kommunisere pengepolitikken i NEMO.